テーゼ（利下げは景気対策の正当な政策）

インドネシア中央銀行（BI）は2025年9月に予想外の政策金利引き下げ（0.25%引き下げて4.75%）を実施しました。これは、経済成長率が潜在成長率を下回り、景気減速の兆しが鮮明になっている状況への対応と位置づけられます。例えば、2025年上半期の成長率は前年同期比5.1%と堅調でしたが、政府側からは「第3四半期に足踏み感が出ている」との指摘があり、需要不足が懸念されていました。また、インフレ率は2%台前半と極めて低く、BIの物価目標（2.5%±1%）の中位を下回る水準で推移しています。こうした情勢から、低インフレ・低金利の環境が続く中で利下げ余地があると判断された格好です。利下げによって企業・家計の資金調達コストを下げ、需要刺激による経済活性化を図る狙いが認められます。さらに、米国連邦準備制度理事会（FRB）の利下げ観測もあり、対外的に金利引き下げ余地が増す情勢でもあります。実際、BI総裁は「経済成長が潜在水準を下回っており、需要喚起が必要」と述べ、金融市場安定と成長支援の両立を重視する姿勢を示しています。これに対し市場は翌日の株価上昇（インドネシア株価総合指数が最高値を更新）と通貨ルピアの若干の上昇で反応しました。総じて、国内の景気減速懸念に対し、金融緩和で内需を下支えする措置は政策論理上合理的といえます。

• 成長下振れへの対応：政府も「経済成長率8%目標は実現可能」と成長重視の姿勢を示し、実体経済での投資・消費刺激が求められています。利下げにより企業・個人の借入コストが低下し、設備投資や住宅ローン、消費が促される期待があります。実際、銀行側は「中銀の緩和に追随して貸出金利も下げてほしい」と要望しており、全体のクレジット市場活性化につながる可能性があります。
• 低インフレで金利余地がある：インフレ率は2025年に入り2%台と、BIの目標レンジ内でも低位で推移しています（2025年8月時点で年率約2.3%）。食料品価格の下落などでむしろ下振れ要因が強まっており、物価上昇圧力は限定的です。BIは「物価安定のもとで緩和余地がある」とし、むしろ緩やかな物価上昇に誘導する材料としています。現在のインフレ環境なら利下げによる急激な物価上昇は想定しにくく、成長重視で利下げをしても大きな支障は少ないという見方があります。
• 外部環境と金融政策余地：米国利下げ観測が強まりつつあり、これを見越して政策金利を先行的に低くしておく意図もあります。FRBが金利を引き下げれば、金利差が再び拡大するため、BIにもさらなる利下げ余地が生じるとの見通しもあります。また、2025年第4四半期には政府も1兆円規模の追加景気対策（補助金パッケージ）を発表しており、財政・金融協調で成長支援策を強化する構えです。こうした政策協調の下では、金利水準を引き下げて内需を押し上げる政策は理にかなっています。

アンチテーゼ（懸念点）

一方で、政策金利を引き下げれば通貨ルピアの急落と輸入物価上昇によるインフレリスクの再燃、外貨準備の目減りといった課題を生じさせる恐れがあります。まず、インドネシアのルピアは2025年に入りアジア新興国通貨で下落率が大きく、ドル高や財政不安を背景に年初来約2%の下落となっています。利下げによって金利差が縮小すると、資金流出圧力が強まりルピア安が加速する可能性があります。実際、2025年9月に財務相交代のニュースでルピアは1ドル＝16,400ルピア近辺まで弱含み、日米の金利差が再拡大すればさらなる下振れリスクが指摘されています。ルピア安になれば、原油や穀物など輸入物資の価格が上昇し、消費者物価の押し上げ要因となります。特に食料品価格は家計支出シェアが大きく、2024年に物価連鎖を鎮静化させるも、今後は輸入コスト増で食品インフレが再び表面化する懸念があります。

• 通貨安・インフレ圧力：利下げに伴うルピア安圧力は、輸入物価を上昇させる可能性があります。インドネシアは食料やエネルギーを多く輸入しており、通貨安はインフレ率を押し上げる要因になります。既に中銀は過去に通貨防衛のため長期国債の買い入れや市場介入を継続してきましたが、金利引き下げが急速な資本流出を招くと外貨準備が減少し、防衛手段の持続可能性が問われます。実際、2025年8月末の外貨準備高は約1507億ドルと7月比で約0.9%減少し、2024年12月以来の低水準にあります。高値水準ではあるものの、外貨準備の減少は為替介入余力を減じるため、急激なドル高・ルピア安局面に弱い懸念が高まります。
• 中央銀行独立性の疑念：インドネシアでは財政支出拡大との調整で中銀の独立性に懸念が生じています。2025年には政府予算の不足埋め合わせのため、中銀に政府預金利上げを行わせる「負担分担」協定が議論され、議会では中銀総裁を解任勧告できる条項強化の動きもあります。こうした財政圧力下での利下げは「財政優先・金融緩和優先」の印象を強め、政策の一貫性や物価抑制のコミットメントに対する信認を損ないかねません。実際、経済評論家からは「財政主導の局面で中銀の自主性が後退すれば、金融政策の信用度が低下する」との指摘が出ています。中銀の独立性が疑われると、市場はインフレ期待を織り込んだ価格形成を行いがちです。金融市場では「政府要人が利下げを求めるような事態が再発すれば、市場心理は一気に悪化する」との声もあり、独立性の保証が不十分だとインフレ再燃リスクを招く恐れがあります。
• 中国製品流入による影響：インドネシアには中国をはじめとする廉価輸入品の流入が続いており、物価動向にも影響しています。消費者レベルでは中国製の安価な衣料品・家電・日用品が溢れ、これが家計支出の物価抑制要因にもなっています。政府は中国製品増加に警戒し、ヘビー級の関税導入やECサイトTemuの規制など保護措置に乗り出しています。これらは国内中小企業保護の観点から必要とされる一方で、消費者物価が上がりやすい側面もあります。つまり、中国製品流入が止まれば輸入物価は上昇し、インフレ率を押し上げることになります。むしろ現状では中国製品がインフレ抑制に寄与しているため、金融緩和による内需刺激と物価上昇圧力が拮抗する構造です。
• 株式市場（EIDO）への影響：金融緩和期待は株高材料ともなり得ます。実際、利下げ発表後、インドネシア株式市場（ジャカルタ総合指数）は史上最高値を更新し、米上場ETFのEIDOも上昇しました。これは短期的に成長期待を背景とした買いを呼んだものです。しかし、金融政策一手だけで企業業績が好転するわけではなく、利下げと財政拡大による需給改善が継続しない限り、バリュエーションに対する目標修正や急落リスクもあります。市場の楽観に依存した株高は長続きせず、経済ファンダメンタルズが追い付かないと、結局は反動が生じる可能性があります。

ジンテーゼ（今後の統合的判断）

以上の矛盾を踏まえると、インドネシア政府・中央銀行は成長支援と安定確保を統合的に考えた対応が求められます。まず、金融政策は段階的で慎重な緩和バランスが必要です。市場予想を覆すサプライズ利下げは一度行われましたが、当面はルピアとインフレの状況を注視しながら、さらに追加緩和するか慎重に見極めるべきです。すなわち、海外金利や自国通貨の動向次第で追加緩和の余地を残しつつ、急激な政策シフトで市場動揺を引き起こさないよう「漸進的なアプローチ」が望まれます。

• 財政・金融の協調：政府は引き続き景気刺激策を実施しつつ、財政規律の保持に腐心すべきです。追加刺激策（低所得者への給付、設備投資加速など）で消費と投資を下支えしつつ、歳出拡大に見合った歳入確保策（税制改革や支出効率化）も講じ、財政赤字拡大でインフレを誘発しないようにします。金融政策側は、こうした財政政策と協調しながらも「中銀法の目標（物価安定・成長支援）」を遵守する姿勢を明確に示し、独立性への懸念払拭に努める必要があります。例えば、政府要人の不用意な利下げ要請発言は控えさせ、中銀総裁の任期や政策運営の透明性を高める法整備でガバナンス強化を図ります。
• 為替・外貨準備の管理：中銀は為替介入や金利スワップなど多様な手段でルピアの急落を防ぎ、外貨準備の急減少を避けるべきです。現在の準備高水準は輸入・債務支払いに6ヶ月以上対応できる健全さを保っていますが、為替市場のボラティリティが高まれば逐次介入が必要です。急激な為替変動が景気悪化につながらないよう、必要に応じてドル売り介入や通貨の上限設定など、市場安定策を講じることが重要です。一方で、準備高の減少が止まらない場合は外貨収支改善策（輸出促進、輸入抑制、外国投資誘致）など中長期策も必要でしょう。
• 経済構造・産業政策：中国製品への依存を抑制しつつ、国内産業の競争力を高める政策も並行して必要です。たとえば、保護主義的に高い関税を一気に導入するのではなく、段階的な貿易規制と同時に国内産業支援（技術投資、金融支援、人材育成）を強化し、長期的にインドネシア製品の価格競争力を高める努力が望まれます。短期的には消費者負担増になりますが、国内産業が育成されれば将来の輸出振興や雇用創出につながるため、中長期の物価・成長バランスを取る戦略的選択といえます。
• 金融市場対応：株式・債券市場の反応も注視すべきです。現状では金融緩和期待から株高が続いていますが、企業収益の改善やインフラ投資の効果が伴わなければ、市場評価が修正されるリスクがあります。中銀や証券当局は過度な投機行動を抑えるため、市場監視を強化しつつ、インド株式市場の成熟に向けた企業統治の強化や投資家保護策を進めるべきでしょう。また、海外投資家向けETF（EIDOなど）の動向も参考にして資本流出入バランスを見守り、必要なら資本規制も検討する余地があります。

要約

インドネシア中央銀行の2025年9月の利下げは、景気減速への対応として理にかなっています。インフレが低く、経済成長の下振れが懸念される中では、需要刺激のための金融緩和に説明力があります。しかし同時に、通貨ルピアの弱体化、輸入物価上昇とインフレ再燃、外貨準備の目減り、そして中銀の独立性後退といったリスクも存在します。これらを両立させるためには、緩和政策を段階的・慎重に行うとともに、財政健全性と外貨市場安定への配慮を怠らず、国内産業支援策と組み合わせた総合的な経済運営が不可欠です。今後は、緩和余地を残しつつ市場の動揺を抑え、財政政策や産業政策と調和させることで、持続的な成長と経済安定の両立を図っていく必要があります。